1. Introdução ao Estudo da Teoria Monetária



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Informações Imperfeitas


Friedman já explicou porque há uma opção de curto prazo de inflação ou desemprego. A base do raciocínio é que os agentes econômicos são iludidos pela expansão monetária, porque não possuem informações completas. Os produtores acham que o aumento do preço só se aplica ao seu produto e, portanto, chegam à conclusão que houve uma alteração dos preços relativos, não do nível geral de preços. Os trabalhadores estão dispostos a oferecer mais trabalho porque equivocadamente acham que o aumento no salário nominal é um aumento do salário real. Se esses agentes tivessem informações completas, compreenderiam que os choques da demanda nominal haviam apenas aumentado os salários e os preços nominais, sem alteração dos preços e salários reais. Se estivessem bem informados, os trabalhadores não ofereceriam mais trabalho e as empresas não aumentariam a produção.
Em 1973, Robert Lucas formalizou esta idéia nium trabalho influente. Ele afirmou que o mercado de cada bem é como uma ilha. Os participantes desse mercado, como os habitantes de uma ilha, têm todas as informações a seu respeito, mas estão isolados dos demais mercados (ou ilhas) e só ficam sabendo do que está acontecendo nos outros lugares depois de um certo tempo. Lucas destacou que, nessas circunstâncias, os produtores precisam enfrentar um problema: quandco o preço de mercado do seu produto aumenta, eles não têm certeza se ele aumentou em relação aos preços dos outros produtos (e, neste caso, teriam de aumentar a produção) ou se todos os preços aumentaram (e, neste caso, não é adequado aumentar a produção). Em outras palavras, o produtor precisa interpretar um aumento de preço num mercado individual.
Uma pessoa ou empresa que age de acordo com as expectativas racionais, ele diz, vai interpretar um certo aumento de preço em parte como um aumento geral e em parte como um aumento relativo. Portanto, quando um verdadeiro choque geral da demanda agregada atinge a economia, cada produtor conclui que, até certo ponto, o preço relativo do seu produto aumentou. Isto é um engano: na realidade, os preços relativos não se alteraram, só o nível agregado de preços aumentou. Todavia, o choque da demanda agregada provoca um aumento involuntário da oferta agregada.
Um dos resultados mais divulgados desta teoria é o que é conhecido como a função oferta de Lucas:
Q = Qn + b(P – Pe)
Esta equação nos diz que a produção de qualquer período (Q) é determinada por dois elementos: a taxa “natural” de produção, Qn (consistente com a taxa natural de desemprego) e um componente cíclico igual à diferença entre o nível de preços reais (P) e o preço esperado (Pe). O chamado termo do “preço-surpresa” tem origem no raciocínio que acabamos de descrever, ou seja, quando P for maior que Pe, cada produtor acha que o preço relativo do seu produto aumentou, mesmo que apenas o nível de preços geral da economia tenha aumentado.
Uma das implicações interessantes do modelo de Lucas é que as variações previstas da oferta monetária não têm efeito sobre a produção, mas apenas nos preços, supondo que todos os agentes compreendam o funcionamento da economia e que suas expectativas são racionais. Nesta teoria, só as variações imprevistas da política monetária podem afetar a produção. (Sachs, Larrain, pg.600)
Qualquer política sistemática, como a de uma expansão monetária maior em uma recessão (lembre-se de que recessões são possíveis como resultado de surpresas), seria prevista pelos participantes do mercado, e os salários e preços seriam determinados da mesma forma. A menos que o Bacen estivesse mais bem informado, ou com intervalo de reação menor do que o mercado, ele não poderia, de acordo com esta história, ter um efeito real sistemático. (Dornbusch, Fisher).
Mas, no início da década de 1980, pesquisas encontraram provas substanciais de que a política monetária prevista afetava a produção. A abordagem das informações imperfeitas também perdeu suporte quando os economistas analisaram melhor as hipóteses básicas. A hipótese fundamental de que os agentes não conhecem o nível geral de preços e, assim, confundem as variações de preços gerais e relativas, é bastante implausível. Todos os meses, e com grande publicidade, o índice geral do custo de vida e o índice geral de preços de produção são publicados. Além do mais, as pessoas e as empresas sempre estão comprando bens e serviços num determinado mês e, portanto, estão cientes do movimento geral dos prelso mesmo antes do índice de preços ser anunciado. Assim, tanto a pesquisa empírica quando a intuição aparentemente sugerem que a teoria das informações imperfeitas ó pode explicar uma parte mínima das flutuações cíclicas da economia.
O Equilíbrio dos Ciclos de Negócios Reais

A fraqueza da evidência empírica para a visão de que somente a moeda não antecipada afeta a produção real levou a duas reações. Alguns economistas acreditaram que melhores explicações teriam de ser encontradas para o papel da moeda no ciclo de negócios. Outros questionaram a evidência que ligava a moeda ao ciclo de negócios. Especificamente, os economistas que trabalham sobre a abordagem de equilíbrio desenvolveram a teoria do equilíbrio do ciclo real de negócios, a visão de que as flutuações na produção e no emprego são resultado de uma variedade de choques reais que atingem a economia. Eles explicaram que a ligação aparente entre a moeda e a produção era resultado dos movimentos acomodativos do estoque monetário na produção. Portanto, a moeda poderia estar correlacionada com variações na produção, mas não necessariamente as causaria.


Porém, há espaço para duvidar da tentativa de construir modelos do ciclo de negócios, nos quais não haja um papel para os fatores monetários, se tornarem bem-sucedidos, em última instância.
A Abordagem de Equilíbrio das Expectativas Racionais, o Monetarismo e a Macroeconomia

Há uma sobreposição considerável entre as visões políticas dos monetaristas e dos membros da escola das expectativas racionais. A similaridade se estende às visões usualmente conservadoras da política detidas por membros de ambos os grupos. Porém existem diferenças importantes entre a abordagem monetarista e a abordagem das expectativas racionais para a macroeconomia. Os monetaristas estão dispostos a assumir que as expectativas podem estar sistematicamente erradas e que os mercados são muito lentos para se equilibrarem, enquanto um membro da escola das expectativas racionais não adotaria tais hipóteses. O monetarismo opera com o mesmo instrumental e modelo keynesiano, enquanto discorda da importância relativa das políticas fiscal e monetária. A escola das expectativas racionais acredita que o instrumental padrão é fundamentalmente falho e, portanto, tem desenvolvido a abordagem do equilíbrio, que argumenta que a informação imperfeita é responsável pelo ciclo de negócios. Ela, portanto, oferece uma reestruturação ainda mais radical da macroeconomia do que o monetarismo.


1.6. O Pensamento Monetário Pós-Keynesiano

Os economistas que tentam voltar a Keynes, libertando-se tanto quanto possível das divergentes interpretações que, desde Hicks, têm sido dadas aos postulados da Teoria Geral, têm procurado desvendar o que o célebre crítico da ortodoxia clássica estava querendo dizer à época em que a sua discutida teoria foi publicada. No que concerne (...) à teoria monetária, esses economistas têm dado maior atenção aos seguintes pontos fundamentais:


  • O papel da moeda na organização operacional do sistema capitalista, quanto a sua função de atuar como elemento de ligação do presente com o futuro imprevisível.

  • O caráter eminentemente instável do investimento, que tende a gerar, no sistema capitalista, tanto os estados de crise quanto os períodos de boom.

  • A interação entre o sistema financeiro e a tomada de decisões de investir.

(Lopes & Rossetti, p.183)
Os princípios e a análise dos economistas pós-keynesianos serão detalhados mediante o resumo de texto disposto no anexo II desta introdução, bem como mediante o estudo, mais adiante, do pensamento de Hyman Minsky, um dos principais expoentes da escola pós-keynesiana.

ANEXO I - Resumo de Texto
As Controvérsias Monetárias do Século XIX

Resumo do Texto de Maria de Lourdes Rollemberg Mollo, Professora do Depto. de Economia da UnB, publicado em Ensaios FEE, Porto Alegre, (15), 1994.
Bullionistas” versus “antibullionistas”

A primeira das controvérsias a ser tratada aqui desenvolveu-se entre 1797 e 1825. A denominação “bullionistas” tem a ver com a defesa, feita por esse grupo, de que o prêmio observado no valor do bullion (ouro em espécie), (…), nada mais era do que sinal da depreciação das notas bancárias, por excesso de emissão das mesmas. Entre 1797 e 1821, a conversibilidade-ouro das notas bancárias esteve suspensa na Inglaterra. Até 1814, presenciou-se uma fase de inflação. A partir de 1814, contudo, as falências bancárias (1814-16) e a conseqüente destruição de moedas conduziram a um período de deflação, que se agrava com o retorno à conversibilidade. Percebe-se, pois, que a controvérsia se deu sobretudo no período de inconversibilidade de moeda em ouro, questão que permeou as discussões e as preocupações monetárias da época.


Os principais representantes da corrente “bullionista” foram Wheatley, Lauderdale, Ricardo e Thornton. No outro pólo da controvérsia, encontram-se os “antibullionistas”, representados principalmente por Bosanquet, Boase e Trotter.
É possível destacar, ao longo das discussões levadas adiante pelos dois grupos, quatro questões básicas que ainda permeiam o debate monetário. São elas:


  1. a pertinência da Teoria Quantitativa da Moeda (TQM) e a conseqüente necessidade de controlar a oferta monetária;

  2. a relação entre a TQM e o balanço de pagamentos;

  3. a relação entre a economia real e a monetária; e

  4. a relação entre os fenômenos monetários e a estabilidade ou instabilidade dos preços.


(a) A Teoria Quantitativa da Moeda e o controle da oferta monetária

Para os “bullionistas”, (...) o prêmio observado no valor do bullion refletia a desvalorização das notas bancárias, cuja razão era o excesso de emissão destas últimas. Segundo esses autores, podia-se constatar tal fato por sintomas como: a queda da paridade do país emissor de notas bancárias, os preços mais altos no país emissor de papel-moeda e a própria depreciação do papel moeda em relação ao bullion.



(…)

Para os “antibullionistas”, outras razões, que não o mero aumento das emissões de notas bancárias, poderiam estar por trás do crescimento dos preços e da depreciação da moeda-papel. É o caso da variação da velocidade de circulação da moeda, em função de expectativas de apreciação ou depreciação da mesma, fazendo variar o desejo de reter moeda. O próprio Thornton, enquanto “bullionista” moderado, concebia a possibilidade de variações da velocidade de circulação da moeda de acordo com o estado de confiança. Assim, não apenas a quantidade de moeda poderia vir para adaptar essas variações, como não seria sempre adequado aplicar a receita quantitativista de contrair a oferta monetária para obter redução de preços, porque, dada a eventual queda da velocidade de circulação, em momento de crise, o efeito depressor de um corte monetário poderia tornar-se catastrófico.


Os “antibullionistas” concebiam também o aumento dos preços como causa e não como consequência do aumento de moeda. Além disso, para os “antibullionistas”, não havia relação entre o prêmio sobre o bullion e o aumento da quantidade de moeda no tempo, razão pela qual não se poderia afirmar que o excesso de moeda era a razão do mesmo. (É bom observar aqui que os mentores das expectativas racionais as usam para afirmar que os aumentos dos preços podem vir antes do aumento da quantidade de moeda, apenas porque há uma antecipação dos efeitos deste último, o que garante que, apesar de posterior, o aumento da oferta monetária continua sendo a causa determinante do aumento de preços).
Finalmente, diziam os “antibullionistas” que não se pode conceber emissão excessiva, com ou sem conversibilidade da moeda em ouro, porque a moeda acha-se lastreada em bens reais. O que se percebe é que eles tinham em mente apenas o crédito destinado à circulação de mercadorias (crédito comercial), cuja demanda se encontra estreitamente articulada ao processo produtivo, funcionando, sobretudo, através de títulos lastreados em produção física. A idéia aqui tem a ver com a chamada “doutrina das contas reais” (real bills doutrine), originária de Adam Smith, para quem o crédito concedido pelo sistema bancário tem uma contrapartida em produção real, uma vez que as letras de câmbio que lhe dão origem se referem à produção em vias de ser finalizada e vendida.
A grande crítica feita a essa doutrina pelos “bullionistas”, e particularmente por Thornton no seu trabalho intitulado Paper Credit, é que a quantidade de letras de câmbio oferecidas aos bancos para serem descontadas não depende da quantidade física de produto que as lastreia, mas da relação entre a taxa de juros bancária e a taxa de lucro esperada pelos agentes econômicos. Como, na ocasião, a taxa de juros era limitada em 5% pela lei da usura, qualquer expectativa de taxa de lucro superior a isso dava origem a um mecanismo de ampliação de tomada de crédito sem limites, com impacto inflacionário. Com isso, Thornton antecipa o diferencial entre a taxa de juros bancária e a taxa de juros natural de Wicksell, bem como a conseqüente idéia de efeitos cumulativos de aumentos de preços. Outra observação crítica dos “bullionistas” é que a demanda de crédito não tinha sempre contrapartida real, uma vez que o Banco da Inglaterra fazia freqüentes adiantamentos ao Governo, não descontando apenas letras comerciais.
(b) A TQM e o balanço de pagamentos

A insistência dos “bullionistas”, ao analisarem o prêmio do bullion como indício da depreciação das notas bancárias por excesso de sua emissão, conduzia a que atribuíssem à variação na quantidade emitida a razão primeira para o que ocorria com o balanço de pagamentos, em condições de inconversibilidade da moeda. Para eles, a existência de prêmio, proveniente de excesso de emissão de notas bancárias, levava ao aumento da importação, uma vez que isso tornava os preços internos mais altos em relação aos externos, com conseqüente drenagem de ouro para o exterior. Supunha-se que os efeitos dos aumentos da quantidade de moeda-papel eram imediatos, que déficits no balanço de pagamentos e prêmio sobre o valor do bullion eram indícios de excesso de emissão a ser revertido de imediato e, finalmente, que havia apenas uma quantidade de moeda correta.


Os “antibullionistas”, ao contrário, atribuíam às pesadas remessas militares do período e às importações necessárias para compensar as quebras de safras o prêmio observado no bullion. Uma vez que tais transferências só podiam ser feitas através de ouro, elas provocavam uma escassez relativa do metal, vis-à-vis à quantidade de notas bancárias, justificando que o bullion fosse negociado com um prêmio. Os preços internos, para os “antibullionistas”, seriam então governados pelas transações externas, pela situação observada no comércio exterior.
( c ) Efeitos monetários sobre a economia real

Como é sabido, Ricardo privilegiava a análise de equilíbrio de longo prazo, atentando pouco para os processos de ajustamento de curto prazo, o que o conduzia a negar radicalmente qualquer efeito monetário, mesmo transitório, sobre o processo real de produção, o que é uma forma de negar importância à moeda. Essa negação de importância à moeda aparece desde que Ricardo interpreta a taxa de juros como um fenômeno real, dada pela taxa de lucro do capitalista, e fica ainda mais clara quando ele nega qualquer efeito do crédito sobre a produção. Para Ricardo, representante máximo dos “bullionistas”, o crédito é mera transferência de renda de um grupo de agentes para outro, não estimulando o processo de produção. Não acredita, pois, como alguns pensadores de sua época, que a “poupança forçada”, definida como excesso de moeda, possa contribuir positivamente para o aumento da produção.

(…)

O que se percebe é que Ricardo concebe um ajuste instantâneo de preços como conseqüência de aumento de crédito, sem contemplar os processos de curto prazo, através dos quais os efeitos do crédito são transmitidos. Essa concepção de Ricardo é mais ortodoxa até que aquela defendida pelos demais “bullionistas” nesse debate sobre a “poupança forçada”, que caracterizou a fase de deflação que permeou a controvérsia dos “bullionistas” versus “antibullionistas” entre 1810 e 1825 e que se prolonga até meados do século.



(…)

Segundo a tese da “poupança forçada” “antibullionista” (já que aceitava efeitos monetários sobre a economia real), pode-se conceber, por exemplo, a possibilidade de os preços dos produtos crescerem antes dos preços dos fatores, quando o crédito aumenta, proporcionando uma redução real de gastos, o que corresponderia a uma “poupança forçada”, a qual seria responsável pelo aumento do investimento.


Além disso, alegavam que o aumento do crédito, antes de provocar aumento de preços, implicava elevação da renda nominal e, conseqüentemente, dos gastos, permitindo a ampliação do emprego. Nesse caso, as economias de escala obtidas com a redução do desemprego na economia poderiam até contrabalançar o efeito inflacionário do crédito.
Finalmente, argumentavam que o aumento da quantidade de moeda poderia aumentar o volume monetário das compras mais rapidamente do que os preços. Nesse intervalo, poderia haver aumento de emprego na produção de bens de consumo. O que se percebe, ao longo de todas essas argumentações, é a exploração dos mecanismos e processos de ajustamento de curto prazo, ausentes, em geral, nas análises de Ricardo.
(d) Estabilidade e oferta monetária

Os “bullionistas”, fiéis defensores da teoria quantitativa, consideravam desejável o padrão-ouro, pregando a volta da conversibilidade da moeda em ouro, de forma a garantir a estabilidade dos preços.


Os “antibullionistas”, todavia, argumentavam que a quantidade de moeda referente ao padrão-ouro restringia o crescimento econômico, não sendo, portanto, a mais adequada. Alegavam, nesse sentido, que o retorno à conversibilidade conduziria à deflação e à conseqüente queda da produção e da acumulação de riquezas.
A “Currency school” versus a “Banking school”

Entre 1825 e 1865, desenrola-se outra série de discussões monetárias, dessa vez entre a Currency school, cujos principais representantes foram Ricardo, Overstone e Torrens, e a Banking school, da qual fizeram parte Tooke e Fullarton. Observe-se que a maior parte desse período correspondeu à fase de deflação, que caracterizou os anos de 1814 a 1850, e que também nesse período se verificaram crises monetárias de 1825-26, 1836, 1839, 1847 e 1857. Os problemas monetários observados foram objeto de tais discussões, destacando-se especialmente:




  1. as questões da quantidade adequada de meios de circulação e do controle monetário, relacionadas com as diferentes visões sobre a Teoria Quantitativa da Moeda;

  2. a relação entre o real e o monetário na concepção das duas escolas; e

  3. a posição de Marx sobre a discussão entre as duas escolas.


(a) A Teoria Quantitativa da Moeda, a quantidade adequada de meios de circulação e o controle da oferta monetária

Dois aspectos importantes na caracterização das teorias monetárias aqui tratadas, e que se constituíram em acordo entre elas, são aqueles relacionados com o longo prazo: a determinação do valor da moeda pelo custo de produção do ouro e a aceitação, por ambas as escolas, de que a conversibilidade-ouro das notas bancárias era fundamental para dar estabilidade à economia.


As escolas divergiam, contudo, nas análises de curto prazo quanto a diversos tópicos, como o que se refere à quantidade adequada de moeda em circulação. A esse respeito, é preciso dizer, inicialmente, que a Currency school, apesar de ser a continuação da Escola “Bullionista”, é ainda mais restritiva do que esta última, quando se trata de estabelecer limites à circulação monetária. Ao invés de se satisfazerem com a conversibilidade-ouro das notas bancárias, como freio à expansão exagerada dos meios de circulação, como pregavam os “bullionistas”, iam ainda mais longe, recomendando controles quantitativos de curto prazo, estreitamente ligados ao estoque de ouro do país, como se tratasse de uma moeda puramente metálica.
A Currency school aceitava a TQM, segundo a qual a direção de causalidade na identidade MV = PY vai de M, que é a quantidade de moeda, para P, que é o nível geral de preços, uma vez que a velocidade de circulação, V, é suposta constante, e o produto real, Y, é suposto não ser afetado pelas variáveis monetárias, ou por M. Assim, o controle estrito da quantidade de moeda é pregado como fundamental para o bom funcionamento da economia, evitando flutuações de preços que acentuariam as tendências para os booms e as crises.
Como o pensamento liberal dos pensadores da Currency school não admitia o poder interventor do Estado para limitar a oferta monetária, os limites propostos para a emissão eram os que se relacionavam com o padrão-ouro, ou seja, pregavam a adequabilidade de um sistema que respeitasse uma regra automática, como a do sistema-ouro, mesmo que se tratasse de um sistema misto, como o vigente na época, onde circulavam ouro e notas bancárias. Surgia, então, o Currency principle, segundo o qual a quantidade de moeda em circulação deveria crescer sempre que houvesse entrada de ouro no país e deveria cair se houvesse saída de ouro para o exterior.
A Palmer rule, adotada em 1827, respeitava o princípio do padrão-ouro, adaptando-o ao sistema misto. O sistema bancário, segundo essa regra, deveria manter o mesmo montante de títulos em reserva, e a emissão de notas bancárias variaria proporcional e diretamente com a variação da quantidade de ouro em espécie que constituísse suas reservas.
A Lei Bancária de 1844 também respeitava o Currency principle. Através dessa Lei, reconhecia-se a necessidade de centralizar o controle da oferta monetária, estabelecia-se formalmente o Banco da Inglaterra como autoridade monetária inglesa e separava-se o banco em dois departamentos, o de emissão, encarregado de emitir notas bancárias mantendo a correspondência absoluta entre estas e as reservas de ouro em espécie mantidas pelo próprio banco, com exceção de uma emissão fixa de notas cobertas por títulos, e o departamento bancário, que funcionava como qualquer banco privado.
Já a Banking school não concordava que o sistema do padrão-ouro fosse o melhor para reger o sistema monetário, nem que as flutuações pudessem ser evitadas, seja por controle legislativo, seja através de limites à quantidade de moeda em circulação. Uma vez que acreditava ser a quantidade de moeda variável dependente e não determinante do nível geral de preços, não aceitava a idéia de controle monetário para evitar flutuações de preços. Por outro lado, os teóricos da Banking school achavam que o sistema misto não deveria ficar sujeito às flutuações do sistema-ouro, mas, ao contrário, podia ter flutuações menores. Entretanto, essa escola, adepta do laissez-faire, não propunha interferência legislativa sobre a moeda, preferindo defender a competência do sistema bancário como forma mais adequada de regular a dinâmica monetária.
Os representantes desta escola também não acreditavam que pudesse haver excesso duradouro de notas bancárias, porque, segundo eles, a drenagem das reservas dos bancos, a percepção dos bancos, nas câmaras de compensação, de que os balanços das empresas estavam pesados, além da conversibilidade das notas bancárias em ouro e da concorrência bancária, garantiam limites à emissão de notas, cuja demanda, segundo eles, era proporcional ao volume de negócios.
Finalmente, os teóricos bancários alegavam a lei do refluxo para mostrar os limites naturais da emissão, observando que, uma vez vencidos os prazos dos empréstimos, as notas retornavam aos bancos para saldá-los, correspondendo ao enxugamento dos meios de circulação. Assim é que os teóricos da Banking school contestavam o argumento da Currency school, segundo o qual, mesmo em condições de conversibilidade, é possível haver excesso de notas, porque a necessidade dos negócios é ilimitada, e os bancos podem não perceber que estão exagerando na emissão, se todos a aumentam simultaneamente.
A Escola Bancária, além de não considerar conveniente o controle quantitativo da moeda, duvidava da possibilidade efetiva desse controle, ou de redução de suas flutuações. Afirmavam, por exemplo, que o Currency principle esquecia que os depósitos e letras de câmbio eram também meios de pagamento. Assim, limites quantitativos sobre as notas bancárias, no departamento de emissão, podiam ser mais que compensados pelos depósitos e pelas letras bancárias, no departamento bancário.
O controle dos depósitos, por sua vez, era considerado, pelos representantes da Escola Bancária, como também indesejável e impossível de realizar. A indesejabilidade do controle baseava-se nos princípios do laissez-faire e na idéia de que o volume de crédito era o necessário para a realização dos negócios. A impossibilidade do controle dos depósitos tinha a ver com o fato desse controle poder ser contrabalançado pelo movimento oposto nos demais tipos de meios de pagamentos.
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